Jak już wspominaliśmy w komentarzu marcowym tempo wzrostu cen obligacji, jakie obserwowaliśmy od początku roku spowodowało, że pole do dalszego spadku rentowności było już bardzo niewielkie. W takiej sytuacji naturalnym wydawał się niewielki wzrost rentowności i poczekanie na nowe impulsy rynkowe, a te faktycznie nadeszły powodując całkiem spore zamieszanie na rynku w kwietniu.
Nikt się jednak w ostatnich dniach marca nie spodziewał aż takiej zmienności na początku nowego kwartału. Obradująca na początku miesiąca Rada Polityki Pieniężnej (RPP) pozostawiła wprawdzie oficjalne stopy procentowe na poziomie 4,5%, ale znacząco zmieniła wydźwięk oficjalnego komunikatu na bardzo jastrzębi. W wywiadach udzielanych po posiedzeniu większość członków RPP, w tym prezes Narodowego Banku Polskiego (NBP) jasno i stanowczo nastawiała uczestników rynku, żeby spodziewali się zaostrzenia polityki pieniężnej już na kolejnym posiedzeniu na początku maja. Taka retoryka nie uległa zmianie po opublikowaniu danych o inflacji, której dynamika roczna po raz kolejny obniżyła się z 4,3% r/r do 3,9% r/r. Jeszcze po tej danej prezes NBP podkreślał, że gospodarka rozwija się szybko i podwyżki stóp procentowych przyspieszą spadek inflacji do akceptowalnego poziomu. Kiedy już praktycznie wszyscy inwestorzy nastawili się na wyższe stopy druga połowa miesiąca przyniosła zestaw danych gospodarczych, które tym razem zaskoczyły rynek swoją słabością. Dynamika cen producentów nie dość, że została zrewidowana w dół, to najnowsza opublikowana dana wyniosła 4,5% r/r; produkcja przemysłowa pokazała dynamikę na poziomie tylko 0,7% r/r; dynamika zatrudnienia nie zmieniła się i wynosi jedynie 0,5% r/r, ale co ważniejsze w porównaniu do poprzedniego miesiąca liczba etatów spadła; średnie wynagrodzenie wzrosło od poprzedniego roku już tylko o 3,8%; a wszystkie miary inflacji bazowej obniżyły się. Oczywiście, taki zestaw może być „wypadkiem przy pracy”, ale jednak to nie była jedna przypadkowa dana, tylko pełen komplet. Trudno wytłumaczyć teraz, że w Polsce występuje presja popytowa na inflację, kiedy wzrost płac spadł poniżej poziomu inflacji, a dodatkowo ilość miejsc pracy zmniejszyła się. Trudno wytłumaczyć też, że występuje silna presja podażowa na inflację, kiedy dynamika cen producentów już tylko niewiele przekracza inflację. Trudno też wytłumaczyć, że gospodarka rozwija się szybko, kiedy dynamika produkcji w przedsiębiorstwach niewiele przekracza zero.
Zmienność cen obligacji w kwietniu w pełni odzwierciedlała nastroje panujące na rynku. W początkowych dniach kwietnia niewielu inwestorów było skłonnych do powiększania swoich pozycji i rentowności rosły. Wraz jednak z kolejnymi słabszymi publikacjami coraz więcej inwestorów dochodziło do przekonania, że prawdopodobieństwo podwyżki uległo zmniejszeniu, a nawet jeśli RPP zdecyduje się na podwyższenie kosztu pieniądza, to w niedługim czasie dokona decyzji odwracającej i ceny obligacji rozpoczęły marsz w górę w okolice tegorocznych maksimów z połowy marca. Dzięki temu Ministerstwo Finansów (MF) po raz kolejny nie miało najmniejszych problemów z uplasowaniem dość sporej puli obligacji w kwietniu i po czterech miesiącach zrealizowało już blisko dwie trzecie potrzeb pożyczkowych przewidzianych na ten rok. Po raz kolejny także wzrosło zaangażowanie inwestorów zagranicznych, którzy powiększyli stan posiadania polskich obligacji w ostatnim miesiącu o ponad 3 miliardy złotych.
Dzięki takiemu zachowaniu rynku stopa zwrotu z funduszu obligacji w samym kwietniu wyniosła 0,88%. Od początku roku jednostka uczestnictwa funduszu ING Obligacji zyskała 3,37%. W najbliższym czasie największy wpływ na zachowanie rynku z pewnością będzie miała decyzja RPP. Możliwe, że po raz kolejny powtórzą się krótkoterminowe spadki cen, jednak w skali całego roku pozostajemy cały czas przychylni tej klasie aktywów i oczekujemy stopy zwrotu z inwestycji w fundusz ING Obligacji na poziomie 5-6%.
Jarosław Karpiński
Zarządzający Funduszem ING Obligacji
